QE退出延期:喘息之機 箭仍在弦 |
發(fā)達市場不同,新興市場目前大都處在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型調(diào)整期,且退出給予新興市場改革調(diào)整更大的壓力,宏觀經(jīng)濟受制于高杠桿和通脹的制約,短期尚難有明顯的改觀,因此其基本面成長性短期難有期待,對于資產(chǎn)價格的變動應該更多的關(guān)注利率尤其是風險溢價的變化。這包括內(nèi)部改革調(diào)整帶來預期變化,以及量寬退出的沖擊,尤其是考慮到歷史上美聯(lián)儲多次貨幣政策大轉(zhuǎn)向時,都引發(fā)新興市場金融危機,退出下新興市場的相關(guān)資產(chǎn)其隱含的風險溢價調(diào)整會更加顯著。 退出影響資產(chǎn)價格的傳導機制 我們認為的退出,對于全球大類金融資產(chǎn)的傳導影響主要體現(xiàn)在三個層面:(1)流動性的沖擊,(2)貨幣政策的沖擊,(3)實體經(jīng)濟的沖擊。 結(jié)合歷史經(jīng)驗和5月以來全球大類資產(chǎn)的調(diào)整,整體來看,就中短期而言,退出影響資產(chǎn)價格的最核心傳導機制是流動性,而中長期看,尤其是到了美聯(lián)儲加息階段之后,實體經(jīng)濟的沖擊可能更顯著。 流動性的沖擊 由于歷史上基本每次聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向都導致新興市場危機,這無形也加大了市場對于新興經(jīng)濟體的風險評價的大幅抬升。因此,我們看到退出預期的沖擊下,部分新興市場利率上行的幅度要顯著地高于發(fā)達市場,資產(chǎn)價格調(diào)整幅度也更顯著。 貨幣政策的沖擊 美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向,約束了其他央行貨幣政策的操作空間,尤其對于仍旨在利用寬松政策刺激經(jīng)濟增長的經(jīng)濟體。這將會在貨幣政策預期的風險評價層面形成擾動。考慮到發(fā)達經(jīng)濟體復蘇的趨勢以及貨幣政策的主動性,退出后的新興經(jīng)濟體受制于資本流出、貨幣貶值與經(jīng)濟下行的壓力,政策或陷于穩(wěn)增長、穩(wěn)匯率、調(diào)結(jié)構(gòu)等的多難境地,貨幣政策更加被動。 實體經(jīng)濟的沖擊 我們認為美國經(jīng)濟的復蘇趨勢基本不會受到太多的負面沖擊。我們認為實體經(jīng)濟的沖擊或者更多地體現(xiàn)在傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)和商業(yè)模式轉(zhuǎn)變上。 如果退出標志著美國為主的發(fā)達市場進入了一個新的經(jīng)濟周期,在當前新的起點上,經(jīng)濟模式變更、技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新等已經(jīng)成為新的經(jīng)濟增長與財富擴張周期的主要力量,在新的產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟模式?jīng)_擊下,以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)標的的金融資產(chǎn)或面臨著基本面持續(xù)惡化的風險。 相比發(fā)達市場,新興經(jīng)濟體在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和貿(mào)易政策上可能都將面臨調(diào)整。全球再平衡后,新興市場在生產(chǎn)要素成本上的優(yōu)勢相對弱化,以及傳統(tǒng)周期的結(jié)束,意味著新興市場對于獲取發(fā)達市場的制度技術(shù)紅利也基本結(jié)束。即新興市場實體經(jīng)濟的抗風險能力在下降。 退出下的大類資產(chǎn)配置策略 按照退出下去金融屬性、回歸基 |